一些企业在上市前，常会尽力抬高身价丶调高估值；但即将登陆马股的Bus Cap有限公司恰恰相反，它的IPO策略反而显得十分务实，先把价格定在合理的区间，给市场留下空间，等上市后再用实打实的业绩表现来证明自己。
这是《The Edge Malaysia》近期访问Bus Cap执行董事黄宗扬时，整篇访问文章所表达的核心。尽管该集团取得强劲的盈利增长，但该集团的IPO估值相对保守。
以每股23仙的IPO发售价计算，Bus Cap的本益比约为2025财年的8.98倍，上市后的市值预计达8818万令吉。但这是一家在短短两年营收翻了三倍的公司，从2023财年的2760万令吉，增长至2025财年的8810万令吉。这样来看，当前估值并未显得虚高。
该集团的净利也处于强劲的涨势。2023财年时为270万令吉，隔年2024财年达690万令吉，到2025财年更是扬升至980万令吉。而且，这家公司是等到巴士市场需求复苏丶真正开始转化为实质的利润后，才选择进入资本市场。
█估值保守丶意图清晰
Bus Cap这次IPO比较值得关注的地方，是管理层似乎在定价上比较“理性”。
《The Edge》的这篇报道也引述了黄宗扬提到，本次IPO约9倍的估值，“或许未能充分反映”公司的长远价值，但这是经过深思熟虑后的决定。这样定价，是为了让市场仍有上涨空间，并让公司在上市后保有估值进一步提升的可能。
这与许多IPO一开始便试图把估值拉到最高的做法，形成鲜明对比。
Bus Cap预计将通过公开发售募集2469万令吉资金，此规模在马股IPO市场中不算太大。这笔资金的用途也相当清楚，主要投向扩大生产能力丶强化企业品牌丶提高市场知名度，以及提升公司取得资本的能力，并非用来修补资产负债表。
这里头藏着一个很关键的差异。因为当一家公司以相对温和的估值上市，并把募集资金都投向产能扩张，市场接下来真正关注的，就是这些资本能否真正转化为盈利。对Bus Cap而言，这将会是推动股价后劲的催化剂了。
█未来估值更值得细看
从《The Edge》的报道中，主要谈的是Bus Cap这次IPO估值偏保守的一面；而兴业投行研究（RHB Research）就是从另一个投资逻辑来看这家公司未来的股价走势潜力。
兴业日前在报告中，给予Bus Cap每股38仙的合理价值，较其23仙的IPO发售价高出约66%。这家券商是以11倍的2027财年预估盈利来设定估值，大致符合马股小型股指数的三年平均先行本益比。
如果按照IPO发售价计算，RHB预计Bus Cap的估值相当于2026财年盈利的7.6倍丶2027财年的6.6倍，以及2028财年的5.5倍而已。
这个看法值得投资者关注。因为若Bus Cap的业绩表现能如兴业预期般增长，那么当前的IPO估值便会显得相当不高。兴业预期，该公司的营收将从2025财年的8810万令吉，提高至2026财年的1.064亿令吉丶2027财年1.206亿令吉，再到2028财年的1.429亿令吉。
净利方面，则预计从2025财年的970万令吉，扬升至2026财年的1170万令吉丶到2027财年的1330万令吉，以及2028财年的1590万令吉。意味着三年盈利复合年增长率（CAGR）约为18%。
简单来说，Bus Cap不需要马上变成估值很高的新股，只要维持健康的盈利增长，市场日后就会愿意给予它接近正常小型股的估值水平，为股价带来可观的上涨空间。
█产能扩张是主要催化剂
目前，Bus Cap的年产能是168辆巴士。该公司计划兴建新厂房，并安装一条半自动化制造线，预计将把年产能提高约15%，可制造194辆巴士。
新厂房会紧邻目前在怡保Silibin的现有厂房，包含生产厂房丶仓储区丶一座三层高的办公楼，以及专用的展示厅。
同时，半自动化生产线除了能帮助提高产量，更重要的是能缩短生产周期丶提高一致性，并降低对人工作业流程的依赖。对于制造型企业来说，这有助于提高利润率丶缩短交付时间和提升客户满意度。
《The Edge》的报道还特别提到，管理层目前已经手握未来一到两年的订单，接下来的重点在于执行力，包括提高效率丶缩短周期和增加产出。
因此，要评估这项IPO的潜力，需要看它背后的产能扩张和成长计划。
█巴士制造需求不只来自旅游业
很多投资者可能会把Bus Cap视为一个“旅游复苏概念股”，这大大低估了该公司的抗周期能力。
Bus Cap的产品线包括长途巴士丶旅游巴士丶员工接送巴士丶接驳车丶城市巴士和各类定制化的商业移动解决方案。而且，市场上有多项结构性因素支持其巴士需求，包括巴士汰换丶公共交通发展丶跨州和跨境交通往来丶员工流动，以及旅游业的需求。
根据兴业的数据，马来西亚的新巴士注册量已经从疫情期间的276辆，反弹至2025年的1,355辆，而且还超越了疫情前的水平。该券商还特别指出，马来西亚对长途巴士实施的10年使用年限法规，将持续形成周期性汰换需求。
意思是，巴士终究会老化，运营商必须定期淘汰旧车；长途巴士业者为了维持舒适度和服务标准，也需要不断更新巴士；更不用说学生通勤丶员工接送和旅客们的出行需求永远存在。
黄宗扬在《The Edge》的专访中也提到，除非再次发生类似疫情这种极端事件，否则巴士的需求依然存在，因为人们仍然要出行丶学生仍然需要交通丶旅游活动也会持续下去。相比其他一般消费类股票，Bus Cap的业务多了一层防御性。
█客户黏性逐步增强
另一个值得留意的重点，是公司多元化的客户结构。
Bus Cap的客户数量从2022年的13家，拓展至2025财年的64家；其累计服务过的客户数量超过300家。而且，最大客户的营业额贡献比重已经从2022财年的25.3%，降低至2025财年的9.6%；前五大客户的营业额比重则从67.4%减少至28.9%。
这意味着，Bus Cap在扩张和推高业绩的同时，亦正在降低客户集中的风险。
在巴士制造这种细分市场里，需要花很长时间去建立客户信任。买家通常对品质丶交付记录丶售后支持和转售价值极为看重。这也让新晋业者很难靠价格战抢占市场。
结论
总体而言，Bus Cap以低调的姿态上市马股，但后续的估值增长值得市场持续关注。
该公司拥有58年的营运记录丶业绩持续增长丶多元化的客户结构丶稳定的需求支持，还有清晰的扩张计划。每股23仙的价格，相等于2025财年8.98倍的本益比，根据兴业的预估仅是2027财年6.6倍的本益比。
兴业给的合理价是38仙，只要Bus Cap在上市后表现良好，相信市场会给予它更高的评价。
